寶豐能源(600989)：煤化工領(lǐng)軍企業(yè) 成本優(yōu)勢(shì)顯著

投資要點(diǎn)

煤化工領(lǐng)軍企業(yè)，煤制烯烴產(chǎn)能持續(xù)釋放。公司以煤炭采選為基礎(chǔ)，形成了烯烴產(chǎn)品、焦化產(chǎn)品和精細(xì)化工產(chǎn)品三大業(yè)務(wù)板塊，構(gòu)建了完整的煤化工循環(huán)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)鏈。截至2023Q3，公司擁有聚乙烯產(chǎn)能100 萬(wàn)噸/年、聚丙烯產(chǎn)能110 萬(wàn)噸/年、焦炭產(chǎn)能700 萬(wàn)噸/年、煤礦產(chǎn)能916 萬(wàn)噸/年(包含紅墩子煤業(yè)權(quán)益產(chǎn)能)，其中寧東三期項(xiàng)目已進(jìn)入試運(yùn)行階段，我們預(yù)計(jì)內(nèi)蒙古基地一期項(xiàng)目將于2024 年底投產(chǎn)，達(dá)產(chǎn)后公司聚烯烴產(chǎn)品總規(guī)模有望達(dá)到520 萬(wàn)噸。

煤制烯烴盈利表現(xiàn)出色，焦化行業(yè)景氣邊際回升。1)烯烴板塊：2022年以來(lái)，隨著油價(jià)中樞抬升，煤制烯烴相較于油制路線的超額優(yōu)勢(shì)不斷擴(kuò)大，截至2023 年10 月，石腦油/MTO/CTO/乙烷制聚乙烯月均單噸利潤(rùn)分別-288/+120/+1582/+1012 元/噸，煤制烯烴路線盈利表現(xiàn)出色。2)焦化板塊：焦煤方面，國(guó)內(nèi)焦煤新增產(chǎn)量較少，疊加安全事故檢查趨嚴(yán)，供給偏緊。焦炭方面，2023 年，鋼廠鐵水產(chǎn)量接近2019-2022 年之間的最高水平，進(jìn)入11 月份，鐵水產(chǎn)量有小幅提升，且下游鋼廠存在補(bǔ)庫(kù)意愿，短期來(lái)看焦炭?jī)r(jià)格仍有上行可能性。長(zhǎng)期來(lái)看下游鋼廠盈利能力承壓，傳導(dǎo)至上游原材料，雙焦價(jià)格上行空間有限。

精細(xì)管理+項(xiàng)目投資效率高打造成本優(yōu)勢(shì)，技術(shù)升級(jí)賦能效率提升。公司煤制烯烴成本業(yè)內(nèi)最低，焦炭業(yè)務(wù)毛利率領(lǐng)先。經(jīng)營(yíng)方面，公司采用精細(xì)化管理，嚴(yán)格管控用人成本;項(xiàng)目單噸投資額低，且保持項(xiàng)目高開(kāi)工率，降低機(jī)器開(kāi)關(guān)帶來(lái)的能耗損失。烯烴方面，公司寧東一期利用低成本的焦?fàn)t回收氣，投建焦化聯(lián)產(chǎn)制甲醇裝置，相較于外購(gòu)煤炭成本更低;寧東三期、內(nèi)蒙古項(xiàng)目采用DMTO-III 代技術(shù)，進(jìn)一步提高生產(chǎn)效率。焦化業(yè)務(wù)方面，自2022 年上半年公司300 萬(wàn)噸/年焦化項(xiàng)目順利投產(chǎn)后，公司焦炭產(chǎn)能達(dá)700 萬(wàn)噸/年，焦煤產(chǎn)能916 萬(wàn)噸/年(包含紅墩子煤業(yè)權(quán)益產(chǎn)能)，洗選后焦煤自給率超45%，一體化優(yōu)勢(shì)明顯。

公司積極響應(yīng)“雙碳”戰(zhàn)略部署，推動(dòng)綠氫項(xiàng)目建設(shè)。公司于2020 年開(kāi)始打造太陽(yáng)能電解水制氫儲(chǔ)能與應(yīng)用示范基地，全方位降低碳排放量，從源頭入手破解碳減排難題。同時(shí)，公司積極推動(dòng)綠氫項(xiàng)目建設(shè)，內(nèi)蒙項(xiàng)目包含40 萬(wàn)噸/年綠氫耦合煤制烯烴項(xiàng)目，將成為全球唯一規(guī)?；镁G氫替代化石能源生產(chǎn)高端化工產(chǎn)品的項(xiàng)目。

盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：我們預(yù)計(jì)公司2023-2025 年歸母凈利潤(rùn)分別為58、92、130 億元，按11 月28 日收盤(pán)價(jià)計(jì)算，對(duì)應(yīng)PE 為18、12、8倍?？紤]到公司為國(guó)內(nèi)煤化工龍頭，成本優(yōu)勢(shì)顯著，寧東、內(nèi)蒙古項(xiàng)目有序推進(jìn)，首次覆蓋予以“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格波動(dòng)、產(chǎn)品需求不及預(yù)期、項(xiàng)目投產(chǎn)不及預(yù)期。