山西焦煤(000983)：焦煤龍頭受益于2024焦煤價格韌性

2024 年煉焦煤價格或維持韌性，上調(diào)2024 年盈利和評級至買入

1H23 受蒙古和俄羅斯煉焦煤增量沖擊，國內(nèi)焦煤價格出現(xiàn)顯著下跌。但下半年起受到鐵水產(chǎn)量持續(xù)高位、焦煤進口沖擊邊際大幅減弱、海外煉焦煤需求強勁以及山西煤礦安全事故供給擾動的支撐，煉焦煤價格大幅反彈且澳洲主焦煤價格維持強于國內(nèi)主焦煤價格約100-300 元/噸。我們預(yù)計2024 年山西主焦煤價格將維持在2,200 元/噸的高位，主因全球鋼鐵需求在新興市場的帶動下維持小幅增長(世界鋼鐵協(xié)會預(yù)計2024 年全球鋼鐵產(chǎn)量同比增長1.9%)。我們提升山西焦煤2024 年利潤9.0%至86.2 億元，上調(diào)評級至“買入”且提升目標價至13.3 元，基于8.8x 2024 年EPS，比2019 年以來的平均P/E 高20%以反映煉焦煤價格2024 年的韌性以及相較動力煤比價和價差的潛在走擴趨勢。我們預(yù)計2023-25 年EPS 為1.39/1.52/1.49 元。

2024 煉焦煤尤其骨架主焦煤價格對動力煤價格比價或走擴

我們預(yù)計2024 年煉焦煤尤其是骨架主焦煤和動力煤的比價將走擴，骨架主焦煤的功能屬性將更為突出。與動力煤2024 年需求端更容易受到可再生能源擠壓不同，煉焦煤尤其是骨架主焦煤主要是跟鋼鐵需求相關(guān)，電爐以及低碳冶金對于目前高爐煉鐵的擠壓相對有限，且印度東南亞地區(qū)的鋼鐵需求快速增長將抵消潛在的中國鋼鐵需求疲弱。同時，煉焦煤從供應(yīng)端相比動力煤也更為堅挺，新增產(chǎn)能非常有限且存量產(chǎn)能地質(zhì)條件復(fù)雜開采難度大且擴產(chǎn)不易。我們預(yù)計2024 年山西主焦煤和北港5,500 卡動力煤比價和價差從2018 年以來的均值2.34x 和1,100 元/噸走擴至2.75x 和1,400 元/噸。

最大的煉焦煤上市公司且整合集團資產(chǎn)外延擴張可期

公司及集團擁有中國數(shù)量最多及質(zhì)量最好的煉焦煤資源，公司年產(chǎn)約1,150萬噸的焦精煤和肥精煤的骨架主焦煤，同時生產(chǎn)約720 萬噸的配焦煤產(chǎn)品。

公司的強粘焦煤和肥煤具有低灰、低硫、低磷、粘結(jié)性強、結(jié)焦性好等特性，是大型焦爐以及大型高爐不可或缺的骨架原料及爐料。2022 年公司原煤產(chǎn)量占集團的24.1%，核定產(chǎn)能為4,890 萬噸，占集團產(chǎn)能29.7%。公司于2020 年和2022 年收購兩批核定產(chǎn)能共計1,630 萬噸的集團優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，并且承諾會根據(jù)集團資產(chǎn)條件是否達標進行持續(xù)的收購，據(jù)公司公告預(yù)計2024/25/26/27 年會有2/2/13/15 座煤礦達到收購標準，公司整合集團資產(chǎn)外延擴張可期。

風險提示：全球鋼鐵需求低于預(yù)期且煉焦煤供給超預(yù)期。