中國核電(601985)：核電穩(wěn)健 綠電優(yōu)化盤活

投資要點(diǎn)

事件：公司公告2024 年中報(bào)，實(shí)現(xiàn)營收374.41 億元，同增3.15%;歸母凈利潤58.82 億元，同減2.65%，扣非歸母58.22 億元，同減1.13%。

核電：發(fā)電量略減度電盈利穩(wěn)定，在建/待建項(xiàng)目貢獻(xiàn)確定性成長87%。

2024 年上半年公司無新機(jī)組并網(wǎng)，截至2024/6/30，公司在運(yùn)核電機(jī)組裝機(jī)容量2375 萬千瓦。24H1 公司核電發(fā)電量891.53 億千瓦時(shí)(同減1.24%)。實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入307.12 億元(同減1.52%)，上網(wǎng)電量834.25 億千瓦時(shí)(同減1.25%)，綜合上網(wǎng)電價(jià)(不含稅)0.368 元/千瓦時(shí)(同減0.27%)，電量略有下降，電價(jià)整體穩(wěn)定。24H1 公司核電度電成本0.199元/千瓦時(shí)，度電毛利0.169 元/千瓦時(shí)(較2023 年增長8.10%)。2024 年8 月，公司江蘇徐圩核電項(xiàng)目獲核準(zhǔn)，包含2 臺(tái)三代與1 臺(tái)四代，合計(jì)3 臺(tái)機(jī)組30.76 萬千瓦。截至2024/6/30，公司核電在建機(jī)組1392 萬千瓦，待開工機(jī)組672 萬千瓦，全部投運(yùn)后，規(guī)模確定性成長幅度達(dá)87%。

投運(yùn)節(jié)奏來看，公司預(yù)計(jì)2024-2029 年分別投運(yùn)121/121/139/632/250/129萬千瓦。核電常態(tài)化核準(zhǔn)空間釋放，在建項(xiàng)目即將進(jìn)入加速投產(chǎn)期。

福清4 號(hào)影響電量釋放。24H1 公司核電利用小時(shí)數(shù)為3754h(同減47h)，主要因福清4 號(hào)機(jī)組小修，發(fā)電量同降79%，剔除小修影響，公司發(fā)電量同增3.1%。2024 年全年計(jì)劃開展18 次大修，24H1 已完成10 次，大修工期累計(jì)提前約30 天。

新能源：電量高增電價(jià)承壓，REITs 發(fā)行+市場化債轉(zhuǎn)股盤活資產(chǎn)。截至2024/6/30，新能源在運(yùn)裝機(jī)容量2237 萬千瓦。24H1累計(jì)發(fā)電量161.42億千瓦時(shí)，同增52.87%。其中，風(fēng)電/光伏發(fā)電量76/85 億千瓦時(shí)(同增50.50%/55.07%)。1)風(fēng)電：實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入24.99 億元(同增38.31%)，上網(wǎng)電量74 億千瓦時(shí)(同增50.53%)，綜合上網(wǎng)電價(jià)(不含稅)0.335元/千瓦時(shí)(同減8.12%)，度電成本0.151 元/千瓦時(shí)，度電毛利0.185 元/千瓦時(shí)(較2023 年減少11.41%);2)光伏：實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入34.59 億元(同增24.91%)，上網(wǎng)電量84 億千瓦時(shí)(同增55.01%)，綜合上網(wǎng)電價(jià)(不含稅)0.411 元/千瓦時(shí)(同減19.42%)，度電成本0.160 元/千瓦時(shí)，度電毛利0.251 元/千瓦時(shí)(較2023 年減少15.39%)。公司擬發(fā)行權(quán)益型并表REITs(二期)以及開展市場化債轉(zhuǎn)股，盤活存量綠電資產(chǎn)，拓展融資渠道，降低資產(chǎn)負(fù)債率，支撐新能源高質(zhì)量發(fā)展。REITs(二期)與市場化債轉(zhuǎn)股涉及底層資產(chǎn)分別為為中核匯能所屬13 家新能源項(xiàng)目公司(總裝機(jī)74.14 萬千瓦)與30 家新能源項(xiàng)目公司(總裝機(jī)419.59萬千瓦)，盤活存量綠電資產(chǎn)，合計(jì)占公司存量綠電裝機(jī)的22%。

財(cái)務(wù)費(fèi)用下降明顯，資本開支加大支撐確定性成長。24H1 公司期間費(fèi)用下降3.14 億元(同比下降5.4%)，財(cái)務(wù)費(fèi)用同比下降4.20 億元(同比下降10.8%)。24H1 公司投資活動(dòng)現(xiàn)金流凈額-413.89 億元(同增73.2%)。公司140 億元定增方案已獲上交所受理，社保與控股股東全額現(xiàn)金認(rèn)購，支撐持續(xù)成長。

盈利預(yù)測與投資評(píng)級(jí)： 我們維持2024-2026 年公司歸母凈利潤114/125/136 億元，同增8%/10%/8%，2024-2026 年P(guān)E 18.2/16.6/15.3 倍(2024/9/2)，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：電力價(jià)格波動(dòng)，裝機(jī)進(jìn)度不及預(yù)期，核電機(jī)組運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)。