萬家基金葉勇：煤炭股是新時期價值投資的重點行業(yè)

2024開門紅并沒有如期而至，在大盤指數(shù)整體走低的背景下，以煤炭為代表的高股息紅利板塊市場卻表現(xiàn)亮眼。

整體來看，煤炭板塊正在延續(xù)去年的慢牛格局，個股表現(xiàn)方面，中國神華、陜西煤業(yè)、中煤能源、淮北礦業(yè)等股價從去年至今呈上升態(tài)勢，從結(jié)構(gòu)上看，年初至今漲幅貢獻(xiàn)相對集中于周期板塊。

有“周期旗手”之稱的萬家基金基金經(jīng)理葉勇在近期接受財聯(lián)社記者專訪時，談及近期大熱的煤炭板塊，他表示，作為發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體的主要能源來源，煤炭在2030年之前依然是頂梁柱，煤炭消費量也將穩(wěn)步增長;但是從供給側(cè)看，由于2012年以來的產(chǎn)能周期下行導(dǎo)致的產(chǎn)能去化，目前新增產(chǎn)能的釋放無法滿足日益增長的能源需求，從目國內(nèi)前產(chǎn)能投放情況看，新增產(chǎn)能主要潛力在新疆、內(nèi)蒙，但是過遠(yuǎn)的運輸距離將導(dǎo)致煤炭價格中長期保持較高的下限，從而使得煤炭股持續(xù)保持較高的盈利水平，盡管受到長協(xié)價管制影響，價格彈性空間可控，但是穩(wěn)定的盈利預(yù)期和高股息將穩(wěn)健提升煤炭股的估值水平。

除此之外，他詳解了其重倉周期股的長期邏輯，他指出，“依舊是由供需關(guān)系主導(dǎo)”。展望未來，葉勇表示，能源類、工業(yè)金屬類、航運和黃金都是值得重點關(guān)注的投資方向。

自上而下布局景氣行業(yè)

談及投資框架，葉勇主要聚焦于宏觀周期與產(chǎn)業(yè)周期，自上而下布局景氣行業(yè)。在投資框架上依次看重市場風(fēng)格、行業(yè)貝塔和個股阿爾法。

在宏觀周期的判斷上，葉勇會從高維度、長視角把握經(jīng)濟(jì)周期和市場周期，重點通過庫存周期敏銳判斷經(jīng)濟(jì)周期和市場牛熊。具體而言，他表示，宏觀周期定牛熊，商品周期定風(fēng)格，先從宏觀入手判斷牛熊，再從商品周期確定大風(fēng)格，然后從中觀入手，進(jìn)一步落實到微觀選股。

葉勇表示，“風(fēng)格和貝塔的重要性是遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過阿爾法的。如果風(fēng)格沒有踩對，哪怕挑出再強(qiáng)的阿爾法，個股也會受到市場風(fēng)格的強(qiáng)壓制。如果風(fēng)格對了，股票即便稍微差一點，它也能漲，只不過漲幅可能少一些，這個市場，看清大風(fēng)格和大貝塔方向的能力更為稀缺。”

大宗商品牛市大周期已啟動

對于近十年的市場風(fēng)格轉(zhuǎn)變，葉勇表示，主導(dǎo)A股2012-2021年股票市場風(fēng)格的主線也是科技成長，無論是2013-2015年以傳媒、計算機(jī)為代表的成長股牛市，還是2019-2021年以半導(dǎo)體、新能源為代表的成長股牛市，盡管時代主題不同，但是其成長股風(fēng)格的內(nèi)核是一致的。

時間回溯到2021年1月，彼時5500大卡的北方港動力煤報價自2012年以來首現(xiàn)“千元煤”現(xiàn)象，葉勇回想起表示，“在當(dāng)時，這被市場當(dāng)做是安監(jiān)影響、迎峰度冬等背景下的短期供需錯配導(dǎo)致。事實上，事后來看，這可能是一個意味著大宗商品周期大拐點出現(xiàn)的標(biāo)志性事件。”

回到當(dāng)下，葉勇指出，自2020年開始，大宗商品牛市大周期已經(jīng)啟動，如前所言，受到資本開支周期很長的影響，大宗商品周期一旦啟動，必然持續(xù)較長時間。預(yù)測2020-2030年間，大宗商品價格可能持續(xù)運行在上行通道中。本輪大宗商品牛市的第一波上漲行情在2021年下半年至2022年上半年見頂，經(jīng)歷過大幅回撤之后，于2023年年中各類商品先后探底。

談及周期投資邏輯，葉勇指出當(dāng)前依舊是由供需關(guān)系主導(dǎo)。首先由于低碳的進(jìn)展，新增產(chǎn)能供給嚴(yán)重缺乏彈性，導(dǎo)致供給端持續(xù)偏緊。需求端兩個新增的邊際變化：產(chǎn)業(yè)鏈回流和再工業(yè)化所導(dǎo)致的美國制造業(yè)的投資快速增長以及新興的發(fā)展中國家工業(yè)化進(jìn)程需求的拉動，疊加過去這些年貨幣的不斷超發(fā)，在某一個節(jié)點會集中反映到商品價格中。葉勇強(qiáng)調(diào)，未來尤其是在美元體系開始出現(xiàn)動蕩和削弱的時候，這種反應(yīng)會更加的強(qiáng)烈。

再回望，葉勇認(rèn)為，“大宗商品新一輪牛市格局崢嶸已顯，對股票市場長期風(fēng)格已產(chǎn)生越來越顯著的影響，未來影響將更加深遠(yuǎn)。”

看好四大方向

展望2024年，葉勇表示并不悲觀，他認(rèn)為，隨著政策持續(xù)發(fā)力、經(jīng)濟(jì)有序回暖，A股市場有望迎來修復(fù)性行情。周期決定方向，政策決定斜率，全年看，大盤指數(shù)或總體向好。從市場節(jié)奏看，上半年或出現(xiàn)藍(lán)籌價值股回追經(jīng)濟(jì)基本面的過程。

未來的關(guān)注方向他將聚焦資源品與大盤價值，以油氣、煤炭為代表的能源類資源，以銅、鋁、鉛、鋅、鐵礦石為代表的工業(yè)金屬，以黃金為代表的貴金屬以及航運行業(yè)，這四大方向是重點布局領(lǐng)域，同時，也會高度重視央國企標(biāo)的與上述行業(yè)的結(jié)合，并兼顧少部分優(yōu)質(zhì)成長股的投資機(jī)會。

具體來看，煤炭板塊，在需求上具有較強(qiáng)剛性，供給面臨長時間的硬約束，煤炭股估值有望穩(wěn)步提升，此外，煤炭企業(yè)資本開支保持較低水平，不斷提高分紅率，該板塊在全A具備最高的股息率。在全球大宗商品上行周期，當(dāng)前的煤炭股是新時期價值投資的重點行業(yè)。

原油板塊來看，全球原油資本開支持續(xù)處于較低水平，通脹進(jìn)一步侵蝕了實際支出水平，制約中長期供給釋放;OPEC+供給彈性下降，減產(chǎn)托底意愿強(qiáng)烈。全球原油需求相比煤炭具備更強(qiáng)的韌性。原油價格中樞將保持穩(wěn)定，每次調(diào)整都是好的布局時機(jī)。石油股穩(wěn)定的盈利預(yù)期和高股息也將穩(wěn)健提升其估值。

工業(yè)金屬板塊，銅、鐵礦石為代表的工業(yè)金屬同樣面臨長期產(chǎn)能釋放不足的問題，此外，開采品位的不斷下滑，使得新增資本開支對于產(chǎn)量增長的貢獻(xiàn)效率在下滑，邊際供給成本不斷抬升。而且，從需求端看，金屬資源沒有化石能源資源在碳達(dá)峰上的制約，且由于需求端結(jié)構(gòu)性變化，新興產(chǎn)業(yè)需求逐步填補(bǔ)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)需求下滑的缺口，使金屬資源品的需求端持續(xù)保持韌性。在供給持續(xù)緊平衡的環(huán)境下，需求略有抬升就可能使金屬資源品價格展現(xiàn)出較大的向上價格彈性。

油運方面，供需兩端合力極大提升了對今年全球航運價格的預(yù)期，當(dāng)前位置極具配置價值。世界局勢日益動蕩，地緣沖突頻繁爆發(fā)，在沖突和對抗的環(huán)境下，作為“周期之王”的航運行業(yè)，是最容易因遭受沖擊而爆發(fā)巨大價格彈性的行業(yè)之一。

黃金方面，未來積極看好黃金新一輪上行周期。黃金是對抗長期通脹最好的品種，也是衡量信用貨幣價值最好的錨，作為周期旗手，每輪大宗商品大周期行情黃金都不會缺席，黃金股之于金價的高彈性也值得期待。