淮北礦業(yè)(600985)：區(qū)位優(yōu)勢(shì)得天獨(dú)厚 煤炭主業(yè)量增價(jià)優(yōu)

華東區(qū)域煉焦煤龍頭，實(shí)施重大資產(chǎn)重組后轉(zhuǎn)型而來：公司為安徽省屬煤企，2018 年借殼雷鳴科化上市，主營(yíng)業(yè)務(wù)由民用爆炸物品的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售變更為煤炭采掘、洗選加工、銷售、煤化工產(chǎn)品生產(chǎn)、銷售等。公司地處兩淮基地，產(chǎn)量、區(qū)位均占優(yōu)：

產(chǎn)量方面，公司所處的淮北礦區(qū)是13 個(gè)國(guó)家億噸級(jí)大型煤炭基地之一的兩淮煤炭基地的重要組成部分，2022 年公司商品煤產(chǎn)量為2290 萬噸，商品煤產(chǎn)量在安徽省三家上市煤企中排名第一。區(qū)位方面，公司地處華東腹地，靠近經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的長(zhǎng)三角地區(qū)，交通便利，并于與臨近消費(fèi)區(qū)域內(nèi)大型鋼鐵和電力企業(yè)建立長(zhǎng)期合作關(guān)系，2022 年公司長(zhǎng)協(xié)合同資源占比約為94.40%。

信湖礦爬坡貢獻(xiàn)增量，陶忽圖煤礦開工夯實(shí)后續(xù)資源儲(chǔ)備：公司煤種齊全，肥煤、焦煤和瘦煤等稀缺煤種占總儲(chǔ)量的80%以上，是華東地區(qū)煤種齊全的礦區(qū)之一，目前在產(chǎn)礦井合計(jì)產(chǎn)能3555 萬噸/年。短期來看，2021 年9 月投產(chǎn)的信湖煤礦尚未完全達(dá)產(chǎn)，2022 年該礦產(chǎn)量214 萬噸，產(chǎn)能利用率約71%，較300 萬噸產(chǎn)能仍有一定增長(zhǎng)空間。長(zhǎng)期來看，年產(chǎn)800 萬噸的陶忽圖煤礦已于2023 年5 月開工建設(shè)，預(yù)計(jì)2025 年底建成，按照公司測(cè)算項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后可實(shí)現(xiàn)年利潤(rùn)總額約10.4 億元。

公司長(zhǎng)協(xié)占比較高，焦煤供需緊平衡對(duì)價(jià)格形成支撐：站在行業(yè)層面，從供給端看，精煤洗選率下降疊加安全事故頻發(fā)，國(guó)內(nèi)焦煤產(chǎn)量難言成長(zhǎng)，近兩年進(jìn)口焦煤來源國(guó)格局從“澳煤+蒙煤”逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)?ldquo;蒙煤+俄煤”，比肩山西優(yōu)質(zhì)主焦煤的澳煤受制于進(jìn)口利潤(rùn)倒掛導(dǎo)致國(guó)內(nèi)終端及貿(mào)易商接貨意愿并不強(qiáng)烈，國(guó)內(nèi)主焦煤供應(yīng)持續(xù)緊張。從需求端看，今年以來基建、制造業(yè)對(duì)于鋼材的拉動(dòng)一定程度抵消了地產(chǎn)下行帶來的拖累，出口鋼材更是超預(yù)期，終端需求格局重構(gòu)下煉焦煤的需求或?qū)⒈３忠欢g性。在未來高爐大型化和鋼鐵工業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展新趨勢(shì)下，國(guó)內(nèi)對(duì)于優(yōu)質(zhì)主焦煤的需求或更為迫切。公司焦煤實(shí)行“年度鎖量、季度鎖價(jià)”的長(zhǎng)協(xié)銷售模式，未來主焦煤資源稀缺性的凸顯與終端需求格局重構(gòu)的矛盾或?qū)?duì)公司長(zhǎng)協(xié)價(jià)格形成長(zhǎng)期支撐。

非煤業(yè)務(wù)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)格局形成一定補(bǔ)充：1)民爆業(yè)務(wù)盈利穩(wěn)定，收購(gòu)非煤新礦補(bǔ)充利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。公司民爆業(yè)務(wù)補(bǔ)充額外盈利，2022 年雷鳴科化實(shí)現(xiàn)歸母凈利5.08 億元，同比+109.92%。全資孫公司雷鳴礦業(yè)是雷鳴科化2016 年9 月新設(shè)成立的全資子公司，未來將積極推進(jìn)靖州八姑巖、海南樂東(2022 年12 月收購(gòu))等 礦山的建設(shè)，進(jìn)一步增強(qiáng)非煤業(yè)務(wù)對(duì)于盈利的貢獻(xiàn)。2)煤焦化一體，自給率較高。公司擁有90 萬噸/年甲醇產(chǎn)能以及440 萬噸/年焦炭產(chǎn)能，今年前9 月內(nèi)部焦煤采購(gòu)比例達(dá)到62%。60 萬噸無水乙醇項(xiàng)目已于2023 年10 月完成中交，預(yù)計(jì)2023 年底前建成，2024 年6 月投產(chǎn)。項(xiàng)目建成投產(chǎn)后，預(yù)計(jì)年均利潤(rùn)總額4.1 億元，毛利率在30%左右。

投資建議：給予買入-A 的投資評(píng)級(jí)。2023-2025 年分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入680 億元、705 億元、730 億元，增速分別為-1.8%、3.7%、3.6%，2023-2025 年分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)63.28 億元、68.37 億元、77.31 億元，增速分別為-9.7%、8.0%、13.1%。公司地處兩淮基地，為華東區(qū)域煉焦煤龍頭，煤炭主業(yè)有望實(shí)現(xiàn)量增價(jià)穩(wěn)，化工業(yè)務(wù)延伸鏈條布局無水乙醇，民爆業(yè)務(wù)補(bǔ)充穩(wěn)健盈利，長(zhǎng)期成長(zhǎng)值得期待。首次覆蓋，給予公司2023 年7.4xPE，對(duì)應(yīng)6 個(gè)月目標(biāo)價(jià)為18.8 元。

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、煤炭?jī)r(jià)格風(fēng)險(xiǎn)、化工品價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、生產(chǎn)安全風(fēng)險(xiǎn)、環(huán)保風(fēng)險(xiǎn)、業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)模型誤差超預(yù)期、分紅比例不及預(yù)期。