比亞迪(002594)：厚積者終有成 新能源汽車龍頭前景可期

賽道坡長(zhǎng)雪厚，公司一馬當(dāng)先。新能源汽車處于高速發(fā)展期，行業(yè)成長(zhǎng)空間充分打開。據(jù)我們測(cè)算，2020-2030 年，中美歐三大市場(chǎng)新能源汽車的年復(fù)合增速分別可達(dá)22.5%/36.7/19.7%。而市場(chǎng)則進(jìn)入產(chǎn)品時(shí)代，特征是產(chǎn)品為王，產(chǎn)業(yè)的高速發(fā)展來自于以技術(shù)研發(fā)為核心的供給驅(qū)動(dòng)和以用戶體驗(yàn)為核心的需求拉動(dòng)的同頻共振。在新能源汽車領(lǐng)域，公司深耕多年，目前已構(gòu)建起傳統(tǒng)燃油、混合動(dòng)力、純電動(dòng)車全擎全動(dòng)力產(chǎn)品體系。參照我們對(duì)智能電動(dòng)汽車終極勝利者所需要具備的典型特征的判斷，我們認(rèn)為比亞迪具備成長(zhǎng)為“偉大公司”的潛力和成為終局勝利者的條件。

豐富產(chǎn)品矩陣，發(fā)力智能電動(dòng)。在技術(shù)路線方面，公司純電動(dòng)和混合動(dòng)力雙輪驅(qū)動(dòng)，純電動(dòng)推出e3.0 平臺(tái)，混合動(dòng)力推出DM-i 和DM-p 兩套系統(tǒng)，技術(shù)領(lǐng)先，產(chǎn)品力強(qiáng);在品牌網(wǎng)絡(luò)方面，公司海洋網(wǎng)絡(luò)和王朝網(wǎng)絡(luò)齊頭并進(jìn)，車型周期向上，市占率穩(wěn)步提升;在市場(chǎng)定位方面，公司深耕20 萬元以下大眾市場(chǎng)，通過熱銷車型漢實(shí)現(xiàn)對(duì)20 萬以上的中高端市場(chǎng)的拓展，并將推出50 萬以上的高端品牌，進(jìn)一步打開價(jià)格天花板;在智能化方面，公司一方面自研智能駕駛產(chǎn)品DiPilot 和智能座艙產(chǎn)品DiLink，另一方面與百度、阿里、科大訊飛等互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)合作，與Momenta 聯(lián)合成立智能駕駛公司，戰(zhàn)略規(guī)劃明確。

深度布局產(chǎn)業(yè)，深化對(duì)外合作。公司深度布局、垂直整合新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈，從上游原材料到中游零部件再到下游整車，形成完整閉環(huán)，產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同效應(yīng)顯著;成立弗迪電池、弗迪動(dòng)力、弗迪視覺、弗迪科技、弗迪模具(弗迪精工)五家弗迪系子公司，進(jìn)一步加快新能源核心零部件的外供業(yè)務(wù)，拓寬成長(zhǎng)空間;與佛吉亞、華為、豐田、一汽、地平線、Momenta等外部公司強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)手，全面拓展深化在智能電動(dòng)方面的合作，持續(xù)提升公司產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力;半導(dǎo)體業(yè)務(wù)分拆上市在即，估值破百億，立足比亞迪汽車，拓展外供業(yè)務(wù)，有望在智能電動(dòng)汽車快速滲透和車規(guī)級(jí)芯片國(guó)產(chǎn)替代的雙重共振下迎來高速發(fā)展。

投資建議：公司深度布局新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈，技術(shù)先進(jìn)、品牌完善、產(chǎn)品豐富，伴隨著行業(yè)的高速發(fā)展，其銷量將進(jìn)入高速增長(zhǎng)的快車道;得益于5G 的發(fā)展以及北美大客戶的開拓，公司的手機(jī)業(yè)務(wù)將保持穩(wěn)健發(fā)展;公司二次充電電池業(yè)務(wù)，受益于消費(fèi)電子的復(fù)蘇，此外刀片電池的外供，將形成公司的第二增長(zhǎng)曲線。我們預(yù)計(jì)2021 年-2023 年，比亞迪的營(yíng)業(yè)收入分別為1945 / 3269 / 4296 億元，公司的歸母凈利潤(rùn)分別為36.0 / 96.6 / 146.5億元，對(duì)應(yīng)EPS 為1.26 / 3.38 / 5.12 元/股。采用分部估值，以2022 年分部營(yíng)收為基礎(chǔ)，對(duì)應(yīng)市值13376 億元，首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)，2022年目標(biāo)價(jià)459 元。

風(fēng)險(xiǎn)提示：汽車行業(yè)景氣度下行風(fēng)險(xiǎn)、新能源汽車滲透率提升不及預(yù)期、汽車行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、新業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期、測(cè)算有一定主觀性存在偏差風(fēng)險(xiǎn)、跨市場(chǎng)選取可比公司風(fēng)險(xiǎn)。