如何看待鋰電隔膜行業(yè)及頭部企業(yè)發(fā)展趨勢？

鋰電隔膜行業(yè)賽道屬性優(yōu)質(zhì)，且仍會進(jìn)一步強(qiáng)化，高估值反映了對行業(yè)穩(wěn)定、優(yōu)良競爭格局可持續(xù)的高確定性溢價。因為隔膜產(chǎn)品成本結(jié)構(gòu)特殊，且頭部企業(yè)快速進(jìn)行成本迭代，隔膜行業(yè)形成了當(dāng)前的寡頭格局。而下游新能源汽車在2019 年全球滲透率不超過5%，未來成長空間巨大，我們認(rèn)為，隔膜行業(yè)市場份額將進(jìn)一步集中，競爭格局持續(xù)優(yōu)化，頭部企業(yè)分享行業(yè)增長紅利的確定性較高，當(dāng)前行業(yè)估值水平反映了對這種確定性的溢價。

行業(yè)競爭格局持續(xù)優(yōu)化有四大理由。1)上游企業(yè)與潛在進(jìn)入者進(jìn)入難度大，產(chǎn)品研發(fā)與低成本穩(wěn)定運(yùn)營生產(chǎn)兩大要求使得行業(yè)新進(jìn)入者一般需要經(jīng)過約4 年的研發(fā)與實(shí)驗周期，同時還要面臨較長認(rèn)證周期;2)下游電池企業(yè)進(jìn)入性價比不高，隔膜在電池制造成本中占比低、投資試錯成本大等因素降低了動力電池企業(yè)進(jìn)入隔膜環(huán)節(jié)的動力;3)成本迭代仍將推動更多落后企業(yè)產(chǎn)能出清，預(yù)計在電池廠商供應(yīng)鏈安全等訴求的制約下剩下少數(shù)幾家國內(nèi)主流企業(yè);4)海外競爭者不具成本優(yōu)勢，海外隔膜企業(yè)單位產(chǎn)能投資成本顯著高于國內(nèi)企業(yè)，因此國內(nèi)企業(yè)不僅無懼其在國內(nèi)的競爭，且有望憑借規(guī)模化穩(wěn)定供應(yīng)能力與成本優(yōu)勢在海外市場獲得良好發(fā)展。

恩捷股份：具備主動改善競爭格局的能力與平臺化發(fā)展的能力。公司通過成本優(yōu)勢在行業(yè)激烈競爭的情況下仍能具備良好的盈利水平，并且可以借助自身經(jīng)驗提升收購資產(chǎn)的經(jīng)營水平，公司近年來頻繁收購，主動改善行業(yè)競爭格局，增強(qiáng)了自身在產(chǎn)業(yè)鏈中的地位。此外，公司具備平臺化發(fā)展的能力，因為制膜原理的相似性，公司在掌握底層制膜技術(shù)之后，已經(jīng)布局鋰離子電池隔膜、BOPP膜、轉(zhuǎn)移膜等多個領(lǐng)域，公司平臺化發(fā)展能力有助于儲備新的業(yè)務(wù)增長點(diǎn)。

星源材質(zhì)：基本面出現(xiàn)重大實(shí)質(zhì)性改善。一方面，公司產(chǎn)能利用率與良品率已經(jīng)提升至較高水平，與頭部企業(yè)差距已經(jīng)縮小;另一方面，公司濕法新產(chǎn)線單位產(chǎn)能投資額已經(jīng)創(chuàng)行業(yè)新低，有望借此降低單位產(chǎn)出中的折舊成本，從而帶來隔膜產(chǎn)品全成本的下降。設(shè)備改良與生產(chǎn)工藝的進(jìn)步帶來的單線產(chǎn)能提升在助推單位成本下降方面影響較大。

總結(jié)：我們認(rèn)為，目前行業(yè)內(nèi)處于國內(nèi)市場前列的隔膜企業(yè)將受益行業(yè)格局進(jìn)一步改善，且優(yōu)質(zhì)業(yè)均具備自身的α。

風(fēng)險提示：電動車需求或不及預(yù)期;新能源車支持政策或大幅變動;COVID-19疫情擴(kuò)散情況對社會經(jīng)濟(jì)活動的影響或偏離預(yù)期;相關(guān)公司業(yè)務(wù)進(jìn)展或不及預(yù)期。